近期全球债券市场迎来剧烈震荡，美债收益率持续走高，站稳数十年高位，欧债市场同步陷入抛售潮，市场对美国债务可持续性的质疑声持续发酵。美方已经清晰接到关键市场信号，中方不想再借钱给美国，日本也不再为美债市场托底，两大核心海外资金供给方同步收缩，彻底打破了美国长期依赖的海外融资体系。
中日两大美债核心海外持有国同步停止增量注入、持续压降存量持仓，直接切断美国低成本债务融资的核心支撑，虽然不会让美债瞬间崩盘，但会让美国债务扩张的固有模式彻底失效，长期债务危机的爆发概率大幅提升。
长期以来，美国能够肆无忌惮扩大财政赤字、维持高额债务规模，核心依托就是海外廉价资本的持续输入。美国接近三分之一的债务融资缺口，完全依靠外国资本填补，而中日两国长期占据美债海外持仓的前两位，是最稳定、体量最大的资金来源。过去数十年，中方持续增持美债、日本长期重仓美债，为美国压低发债成本、透支财政空间提供了坚实支撑，哪怕美国财政常年入不敷出，也能依靠海外资金平稳滚动债务。但如今这套运行体系已经彻底失灵，中方主动停止增量投入、稳步减持存量，日本终止海外资金输送、资金全面回流本土，两大托底力量同时退场，美债市场的稳定根基已经被动摇。
先看中方的资金调整动作，这是一场长期、稳健、带有明确规划的风险管控操作，并非短期市场投机行为。数据显示，中方美债持仓从2013年1.3万亿美元的历史峰值持续回落，今年7月持仓规模降至6180亿美元，十余年间持仓规模近乎腰斩。整个调整过程始终保持到期不续、稳步压降的节奏，没有出现集中抛售的极端操作，最大程度规避了短期市场剧烈波动，但传递出的信号十分明确，中方不想再借钱给美国，不会再为美国的债务扩张持续买单。
中方逐步退出美债融资体系，核心源于经济安全和双边关系的双重现实考量。从资产配置角度来说，外汇储备管理的核心原则是安全、流动、保值，单一美元资产占比过高，会让国家储备资产完全绑定美国金融市场波动，面临极大的不确定性风险。美国常年无限度发债、货币政策反复变动，已经让美债的稳定性和安全性持续下降，持续增持只会不断放大自身金融风险。
从双边关系角度来说，当债权国和债务国存在多重竞争分歧时，持续持有对方巨额债务资产，会让自身始终处于被动位置，在各类事务博弈中丧失主动权。除此之外，市场公开数据存在一定局限性，比利时等第三方账户中留存的中方托管持仓，也进一步印证了中方正在全方位优化美元资产结构，彻底告别以往无条件托底美债的模式。
与中方主动战略调整不同，日本退出美债托底队伍，源于自身货币政策的根本性转变，这种变化带来的市场冲击更具持续性。过去多年，日本长期维持零利率、负利率政策，本土固定收益市场回报极低，日本的银行、保险、养老金、零售投资者，只能将海量资金投向海外债券市场，美债凭借高流动性和稳定收益，成为日本资金的核心配置标的，长期为美债市场提供源源不断的增量资金。可以说，此前美债能够保持低收益率、稳走势的格局，日本廉价套利资金的持续输入起到了关键作用。
随着日本央行启动政策正常化调整，本土国债收益率持续攀升，三十年零利率时代彻底终结，日本资金的投资思路发生彻底反转。本土资产收益水平大幅提升，叠加汇率对冲成本变动，海外债券的收益优势快速消失，日本市场资金开始大规模回流本土。今年上半年，日本本土投资者出现长期美债半年净卖出的情况，是2022年以来的首次，这也意味着日本不再为美债市场输血。日本不需要集中抛售美债就能冲击市场，仅仅停止过往常态化的增量买入，就足以彻底改变美债供需关系。目前日本公共养老基金、金融机构和散户投资者，均在大幅增持本土国债，国内固收市场热度持续攀升，海外债券配置比例持续压缩，日本彻底不会再为美国债务问题提供资金支撑。
中日两大资金供给方同步退场的影响，最先在欧洲债券市场兑现，法国国债的暴跌就是最直观的预警信号，也为美债后续走势提供了清晰参照。日本投资者此前持有海量法国国债，是欧元区最大的海外超配资金来源，随着日本资金回流，法债遭遇持续抛售，10年期国债收益率一度逼近5%，创下2002年以来新高，借贷成本反超希腊、意大利。法国债务规模接近GDP的120%，财政赤字常年超标，本身存在严重的财政漏洞，过往依靠海外资金托底得以维持稳定，一旦外部资金撤离，自身债务风险会立刻彻底暴露。
美债当前面临的处境，和此前的法债高度相似，只是依托美元的全球货币地位暂时延缓了风险爆发，但底层隐患完全一致。美国财政常年失衡，债务规模持续膨胀，利息支出已经占据联邦财政收入的五分之一以上，利率走高后新发债务成本持续抬升，进一步扩大财政缺口。美国财政官员多次表态将调整债务扩张曲线，但从实际数据来看，没有任何实质性的财政收缩动作，单纯依靠口头安抚无法挽回市场信心。在美国国内储蓄无法覆盖巨额融资缺口的前提下，海外增量资金消失，所有发债压力都会转移到国内私人市场，不仅会推高美债收益率，还会挤压企业、居民的信贷空间，抬升全社会融资成本，进一步拖累美国实体经济。
从当前市场格局可以明确，美债市场已经告别了无风险扩张的黄金时代，但这并不代表美债会立刻崩盘。美元依旧是全球核心结算货币，美债的高流动性短期无法被替代，全球市场依旧会保留基础配置需求，彻底归零的情况不会出现。真正的核心变化是，美国再也无法依靠海外廉价资金无限度透支财政，债务扩张的刚性约束已经形成。
从长期风险来看，桥水基金的预判具备极强的参考价值，美国未来三年内出现阶段性债务危机的概率持续走高。这种危机是国债发行常态化遇冷、收益率持续高位运行、财政利息支出失控、财政政策彻底失去调整空间的综合性风险。与此同时，市场融资压力还在向科技行业传导，大型科技企业从股权融资转向债务融资，和美国政府争夺有限的市场资金，进一步加剧整体融资环境的紧张态势，放大市场波动风险。
当前美债面临的困境，是全球金融格局重塑的必然结果。过往美国依靠全球储蓄供养自身债务的模式，已经随着各国金融自主意识提升、货币政策调整彻底瓦解。对于美国而言，想要缓解债务压力，唯一可行的路径就是主动压缩财政开支、优化债务结构，放弃无底线的财政扩张策略，单纯依靠海外资金托底的时代已经彻底终结。对于全球其他经济体而言，美债市场的持续波动，也为各国外汇储备配置、跨境资产投资敲响警钟，降低单一资产依赖、分散金融风险，已经成为全球金融配置的主流趋势。
中日同步收缩美债资金供给，彻底终结了美国债务融资的外部红利，让美债长期积累的财政和金融风险持续释放。美债不会快速走向彻底崩塌，但长期承压、风险频发的走势已经确定，美国必须直面自身的财政结构性问题，再也无法依托外部资金掩盖内部债务漏洞。
文 | 赵杰 国际关系专业硕士，媒体人、曾就职于凤凰网、大公报、澎湃新闻等媒体
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